Chiết khấu dòng tiền định giá doanh nghiệp [2024]

Để định giá một DN, một trong những phương pháp phổ biến nhất cho Nhà đầu tư là sử dụng phương pháp chiết khấu dòng tiền. Theo lý thuyết, cổ tức được trả bởi doanh nghiệp sẽ đại diện cho dòng tiền tạo ra từ HĐKD của DN đó, tuy nhiên, cổ tức trong nhiều trường hợp chưa phản ánh đúng lượng tiền mặt và lợi ích mà cổ đông nhận được. Vì vậy nên dùng phương pháp phân tích dòng tiền FCFF và FCFE thay vì phân tích dòng cổ tức. Hãy cùng ACC tìm hiểu vấn đề này thông qua bài viết Phương pháp chiết khấu dòng tiền FCFF là gì? dưới đây!

1. Mô hình chiết khấu dòng tiền định giá doanh nghiệp

Giả sử bạn và tôi là cổ đông của một doanh nghiệp, nếu tiếp cận FCF dưới góc độ của cổ đông thì dòng tiền tự do là số tiền chúng ta có được khi sở hữu toàn bộ doanh nghiệp, từ đó ta có thể phân bổ số tiền đó ở bất cứ đâu mình mong muốn, có thể là đầu tư vào dự án mới, trả cổ tức, trả nợ,…

Vì lẽ đó, nhà đầu tư giá trị thường tìm kiếm cổ phiếu của các doanh nghiệp có dòng tiền mặt cao hoặc đang trên đà cải thiện nhưng thị giá cổ phiếu chưa phản ánh đúng tiềm năng của dòng tiền. Dòng tiền đang tăng lên sẽ đi kèm với các cơ hội kinh doanh tốt, tiềm năng tăng trưởng thị giá trong tương lai là rất lớn.

Phương pháp định giá cổ phiếu phổ biến nhất dựa trên dòng tiền là mô hình chiết khấu dòng tiền (discounted cash flow, viết tắt là DCF). Vậy chiết khấu dòng tiền là gì?

Chiết khấu dòng tiền (DCF) là mô hình tài chính được sử dụng để định giá doanh nghiệp hoặc đánh giá hiệu quả dự án, từ đó là cơ sở cho các quyết định đầu tư. Như vậy, mô hình DCF dựa trên dự phóng doanh thu, lợi nhuận và dòng tiền tự do trong tương lai, sau đó chiết khấu về giá trị hiện tại, còn gọi là giá trị hiện tại thuần (net present value hoặc NPV).

Tuy nhiên đây cũng chính là điểm yếu của DCF. Các dự phóng phụ thuộc nhiều vào giả định của người phân tích. Nếu bạn quá lạc quan về triển vọng tăng trưởng của doanh nghiệp có thể đem lại kết quả dự phóng sai lệch.

Trong mô hình DCF, các nhà phân tích sẽ biến thể dòng tiền tự do thành các công thức như FCFF và FCFE tùy thuộc vào cấu trúc vốn của doanh nghiệp.

2. Chiết khấu dòng tiền thuần của doanh nghiệp (FCFF)

Dòng tiền thuần của doanh nghiệp (free cash flow to the firm, viết tắt là FCFF) là tổng dòng tiền thu nhập của tất cả các bên cấp vốn cho doanh nghiệp gồm cổ đông và chủ nợ. Hiểu cách khác, FCFF là dòng tiền sau thuế từ hoạt động kinh doanh được phân phối cho cả chủ nợ và chủ sở hữu doanh nghiệp.

Bạn hãy sử dụng FCFF khi bạn muốn định giá giá trị doanh nghiệp (enterprise value). Đó là lý do FCFF được sử dụng phổ biến hơn so với FCFE.

Có nhiều cách tính FCFF dựa theo cách tiếp cận số liệu trên các thành phần của báo cáo tài chính, theo tôi cách tính sau đây là dễ sử dụng nhất:

• EBIT = Lợi nhuận trước thuế + Chi phí lãi vay
• Thuế suất TNDN: thuế thu nhập doanh nghiệp ở Việt Nam hiện tại là 20%
• CAPEX: Tiền chi đầu tư tài sản cố định
• Thay đổi vốn lưu động = Vốn lưu động cuối kỳ – Vốn lưu động đầu kỳ

Giá trị doanh nghiệp được tính bằng cách chiết khấu dòng tiền thuần FCFF theo chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp WACC. Công thức tổng quát như sau:

• V: Giá trị doanh nghiệp (bao gồm giá trị mà chủ nợ và chủ sở hữu được nhận)
• FCFFt: Dòng tiền thuần của doanh nghiệp tại năm t
• WACC: Chi phí sử dụng vốn bình quân của doanh nghiệp

Lãi suất chiết khấu là chi phí vốn bình quân giữa vốn chủ và vốn vay (weighted average cost of capital, WACC).

Vì FCFF không xét đến cơ cấu nguồn vốn, do đó mô hình chiết khấu dòng tiền thuần FCFF phù hợp định giá các doanh nghiệp sử dụng đòn bẩy tài chính cao. Tuy nhiên, vì doanh nghiệp được định giá dựa trên dòng tiền trước lãi vay nên sẽ che lấp rủi ro về cơ cấu tài chính.

Nếu bạn muốn định giá giá trị vốn chủ sở hữu, bạn hãy trừ đi giá thị trường của các khoản nợ (market value of debt), tức là bạn sẽ có đáp án chính xác giá trị mỗi cổ phần, cổ phiếu đang được giao dịch. Hoặc bạn có thể sử dụng chiết khấu dòng tiền thuần vốn chủ sở hữu FCFE.

3. Chiết khấu dòng tiền thuần vốn chủ sở hữu (FCFE)

Dòng tiền thuần vốn chủ sở hữu (free cash flow to equity, viết tắt là FCFE) là dòng tiền còn lại dành cho cổ đông. Hoặc có thể hiểu FCFE là dòng tiền sau thuế được phân phối cho chủ sở hữu doanh nghiệp, sau khi hoàn trả lãi và vốn vay cho chủ nợ, chi trả các chi phí đầu tư tài sản cố định và thay đổi về vốn lưu động.

Bạn hãy sử dụng FCFE khi bạn muốn định giá giá trị vốn chủ sở hữu (equity value).

Công thức tính FCFE như sau:

• Lợi nhuận sau thuế = (EBIT – Chi phí lãi vay) x (1 – Thuế suất TNDN). Hoặc bạn có thể lấy trực tiếp trên báo cáo kết quả hoạt động kinh doanh
• Thuế suất TNDN: thuế thu nhập doanh nghiệp ở Việt Nam hiện tại là 20%
• CAPEX: Tiền chi đầu tư tài sản cố định
• Thay đổi vốn lưu động = Vốn lưu động cuối kỳ – Vốn lưu động đầu kỳ

Giá trị vốn chủ sở hữu được tính bằng cách chiết khấu dòng tiền thuần vốn chủ sở hữu FCFE theo chi phí vốn chủ sở hữu rE, công thức tổng quát như sau:

• V: Giá trị vốn chủ sở hữu
• FCFEt: Dòng tiền thuần vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp năm t
• rE (hoặc Ke): Chi phí vốn chủ sở hữu

Chiết khấu dòng tiền thuần FCFE phù hợp đối với doanh nghiệp thực hiện chính sách chi trả cổ tức thấp, giữ lại phần lớn lợi nhuận để tăng vốn chủ sở hữu và có đòn bẩy tài chính thấp. Tuy nhiên, nếu định giá theo FCFE, vô tình bạn đã loại bỏ đi khả năng vay vốn của doanh nghiệp để bẩy tỷ suất lợi nhuận ROE lên.

Chiết khấu dòng tiền theo FCFF và FCFE đều có thể áp dụng trong trường hợp dòng tiền tự do tăng trưởng đều hoặc không đều. Khi đó chúng ta sẽ có những công thức điều chỉnh cụ thể cho từng trường hợp. Độc Lập Tài Chính sẽ có bài viết riêng về 2 mô hình định giá này.

Bước cuối cùng, giá cổ phiếu được định giá theo FCFF hoặc FCFE được tính như sau:

Mô hình chiết khấu dòng tiền có những hạn chế nhất định, bạn có thể tham khảo thêm từ fidt.vn. Và thực tế là không có một mô hình định giá nào là hoàn hảo, có thể giúp bạn có được con số giá cổ phiếu chính xác hoàn toàn. Ứng dụng mô hình định giá, cộng với việc đặt ra một biên an toàn (margin of safety) để mua cổ phiếu sẽ giúp bạn có được kết quả khả quan nhất trong tương lai.

Trên đây là các thông tin về Chiết khấu dòng tiền định giá doanh nghiệp [2023] mà ACC cung cấp tới quý bạn đọc Nếu còn bất kỳ thắc mắc nào cần hỗ trợ về vấn đề trên vui lòng liên hệ với Công ty Luật ACC của chúng tôi. Công ty Luật ACC luôn cam kết sẽ đưa ra nhưng hỗ trợ tư vấn về pháp lý nhanh chóng và có hiệu quả nhất. Xin chân thành cảm ơn quý bạn đọc.